嗨，早！
上週區塊勢邀請 imToken 的首席科學家陳昶吾錄音，討論以太坊合併的常見問題。當時昶吾提到，現在已經有投機者透過 DeFi 借入大量 ETH 期待日後能藉此獲利。投機者的目的很單純，無非是希望能在新的以太坊分叉鏈（ETHPoW）上領到更多分叉幣（ETHW），再視情況出售變現。
不過這個如意算盤恐怕不能成真了。這週有人在 DeFi 借貸服務 Aave 的治理論壇上以安全為由提案，要求暫停 ETH 借款功能，直到以太坊合併結束為止。一旦提案通過，不只借款功能將暫停，在極端情況下，人們借入 ETH 的年利率甚至會高達 1,000%。
區塊勢曾指出1分叉鏈 ETHPoW 沒有意義，但確實有利可圖。這篇文章帶大家從投機者的角度，看看如何從以太坊合併中獲利、要承擔哪些風險，以及為何有人提案要 Aave 暫停 ETH 借款。
三條鏈
如果你是近期才剛接觸以太坊，肯定會覺得「貴圈真亂」。一邊有人期待以太坊合併，另一邊又有人吵著要從以太坊分叉。對外人來說，要理解以太坊當前的狀態相當困難。
其實合併、分叉是兩件不同的事，我用下圖來說明。目前我們是在圖的最左邊，但未來一個月會逐步往右移動。直到某個「說不準的時間點2」，會有兩群不同的人針對現有的以太坊分別進行合併、分叉。
無論是哪一種，都會與舊以太坊分道揚鑣，各走各的路，變成 3 條獨立運作的區塊鏈。差別在於它們日後的命運各有不同。
最上面的新以太坊最「正統」，名稱仍然是以太坊（Ethereum）。絕大多數的交易所、企業與開發者都會支持新以太坊，使用者完全不必有任何動作，就會被自動升級到這個區塊鏈，無縫接軌。
但另外兩個區塊鏈的情況就比較複雜，也只有進階玩家才會投入精力研究。
原本人們在使用的舊以太坊已經被開發者放置了難度炸彈（Difficulty Bomb），預計會在合併前後引爆。在此之後，礦工在舊以太坊的挖礦難度會逐步上升。
具體的影響是礦工產出新區塊的時間會越拉越長，人們的交易也會越來越慢才到帳。預期在半年之後，舊以太坊會因為挖礦難度太高、產出新區塊的時間太長而變得難以使用，正式走入歷史。
不過實際上絕大多數的交易所、使用者和開發者都會在合併之後，自動轉移到新以太坊。舊以太坊只會剩下一些還沒升級的礦工。但礦工也不會久留，就算挖到 ETH，也會因為交易所不支援舊以太坊入金而難以變現。
換句話說，理論上舊以太坊不會馬上「斷電」，還能繼續運作半年。但實際上，下個月舊以太坊可能就已經人去樓空。大多數人會升級到新以太坊，極少數人則會轉移到最下方的分叉以太坊（ETHPoW）。
對一般使用者來說，ETHPoW 是無關緊要的存在。但對投機者來說，那裡是充滿機會的賭場。
ETHPoW
什麼是 ETHPoW？主導這次分叉的礦工郭宏才（寶二爺）丟出了一份號稱全世界最易懂的白皮書，內容確實很簡單，總共只有兩句話。ETHPoW 就是繼續以工作量證明（PoW）機制維持營運的以太坊，其餘都是大家早就懂的事。
郭宏才是早期的比特幣礦工，曾在 2016 年參與以太坊分叉3，誕生以太坊經典（Ethereum Classic）這條獨立區塊鏈。面對這次以太坊合併升級成權益證明（PoS），他同樣站出來反對，還號召礦工合力分叉出一條全新的 ETHPoW 區塊鏈，主打讓大家都能拿到免費的錢（ETHW）。
分叉可以拿到錢，是因為 ETHPoW 這條區塊鏈繼承並複製了目前以太坊的所有歷史資料。假如你的錢包裡有 50 顆 ETH，未來這 50 顆 ETH 會被自動升級到新以太坊，你也會在 ETHPoW 這條區塊鏈上另外獲得 50 顆 ETHW。這就是「免費的錢」。
類似的情況在 2017 年 8 月就曾上演4。當時有一群礦工基於原有的比特幣區塊鏈（Bitcoin），分叉出另一條全新的比特幣現金區塊鏈（Bitcoin Cash）。原本持有 10 顆 BTC 的人，當時就能額外獲得 10 顆 BCH。因此有許多人搶在比特幣分叉之前，買入、借入大量比特幣，他們並不是真的要投資比特幣，只是想藉此領到更多分叉幣而已。
歷史正在重演。面對以太坊分叉，如果你想的是被動等待領取 ETHW 再賣掉，那只能算是普通人。精明的投機者還懂得運用以太坊上的 DeFi 借貸服務，在分叉之前借入更多 ETH，並在合併之後賣掉 ETHW 獲利。
以下圖為例，只要將 stETH 抵押給 Aave 智慧合約就能借出 ETH。圖中左下角有個 Max LTV 數字為 69%，意思是如果我以 stETH 當成抵押品，可貸成數是 69%。假設 stETH 與 ETH 價格完全相同，抵押 100 顆 stETH 就可以向 Aave 借出 69 顆 ETH。
借錢的人越多，放貸利率就越高。近期 ETH 的放貸利率也從原本不到 1% 升高到 2.8％，漲幅將近 3 倍。金庫裡七成的 ETH 都已經被借走，等著領分叉幣 ETHW。
抵押借款還只是眾多交易策略的其中一種。
有些人會直接購買更多 ETH 現貨，並在期貨市場做空等量 ETH 對沖風險。無論未來的 ETH 價格上漲或下跌，獲利與虧損都會相互抵銷。投機者就能藉此「鎖住」日後的 ETHW 獲利。這也使得 ETH 期貨價格罕見地出現「倒掛」，低於現貨價格。
但最有野心的投機者會採取與常人完全相反的作法，所承擔的風險也更高。這些玩家不會跟大家搶著買、借 ETH 來領空投，而是會結合借貸、交易、礦工成為市場上的最大贏家。
其中一種做法是抵押加密貨幣，借入大量的 USDT、USDC 穩定幣。到時候在全新的 ETHPoW 鏈上，錢包裡也會多出同樣數量的穩定幣。但別高興得太早。熟悉穩定幣的人就知道，ETHPoW 鏈上的穩定幣價格並不會等值於 1 美元，而是會迅速歸零。
USDT 與 USDC 的價格能與美元保持 1：1，是因為背後有 Tether 和 Circle 這兩家公司以等值或更多的資產當成儲備。目前兩家公司（1、2）都已經表態不支援 ETHPoW 這條新的區塊鏈，鏈上的穩定幣也等於沒有任何資產儲備。
但進階投機者想的就是在穩定幣價格還沒歸零的前一刻，透過 Uniswap5、Curve6 這些去中心化交易所，把手上的穩定幣通通換成 ETHW。也就是說，他們想成為讓穩定幣價格歸零的那個人。這不是普通人做得到的事，也代表他必須要確保自己能成為市場上的第一名才行。
人們送出的每筆交易都得要有礦工幫忙打包上鏈才算完成。如果礦工早就已經決定要把誰放在第一筆交易，一般的投機者就算「手速」再快也搶不到套利機會。因此這些進階的投機者不僅要懂得寫程式自動執行借貸、交易，連礦工都得是自己人才有可能成功。
這非常困難，失敗率也很高。但如果成功，就有機會獲得巨大財富。眼看一眾投機者對 DeFi 借貸「虎視眈眈」，Aave 治理論壇上有人發文指出，萬一整個借貸協議的 ETH 都被投機者借光光，恐怕就會引發安全危機。
國王的拍賣
根據提案敘述：
當 ETH 因為合併而被市場大量借用時，可能會造成 Aave 無法清算 ETH 多頭及穩定幣空頭部位。這是因為 Aave 多數的 ETH 都被借出，清算者無法獲得 ETH 抵押品。這可能會反過來導致一些部位變成無抵押。
如果沒有金融背景，看這段敘述恐怕會比較吃力。我以極端情況來舉例，假如 Aave 金庫內的 ETH 都被投機者全數借光，Aave 可能就會碰上臨時要支付 ETH，卻沒錢可付的窘境。
例如原本我拿等值 100 美元的 ETH 當成抵押品，最多可以從 Aave 借入 82.5 美元的穩定幣。假如我借好借滿，卻不幸碰上 ETH 價格下跌，資不抵債，抵押的 ETH 就會被 Aave 強制拍賣。也就是說抵押的 ETH 已經拿不回來，欠的 82.5 美元也不用還了。
理論上 Aave 會自動在市場上找到一位自願替我還清 82.5 美元債務的人，並將 ETH 抵押品交給他當成清算獎勵。但問題是現在 Aave 手上的 ETH 都已經被借光光，根本沒有 ETH 可以交給那位替我清償債務的人。這就像是一場「國王的拍賣」。替我還錢的人就像是把錢丟到水溝裡，換不到 ETH 抵押品。
這就是為什麼 Aave 的治理提案主張要儘早，在目前還只有七成的 ETH 被借出的情況下「懸崖勒馬」，暫停 ETH 借款，直到以太坊合併完成為止。提案也希望將 ETH 的借款年利率從原本的 103% 上限調升到 1,000%，壓制 ETH 的借款需求，避免 Aave 面臨安全危機。
這次以太坊合併，即便開發者已經盡可能做到無痛升級，但實際還是暗潮洶湧。如果沒人提前發現風險，原本市值高達近 600 億美元的 DeFi 市場，也可能會因為別人的分叉而遭受無妄之災。
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ETHPoW：跟著投機者佈局以太坊合併